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欧洲央行的担保框架是否损害了欧元区主权债券的安全资产地位??

中央银行的抵押品框架在界定什么是安全资产方面发挥着重要作用。然而,欧洲央行的框架并不令人满意,因为它过度依赖信用评级机构的顺周期评级,而且,由于欧洲央行不同信贷质量步骤之间的折减差异还不够渐进。在这张便条里,作者建议欧洲央行如何解决这些问题,并改进其抵押品框架,以保护其资产负债表,而不危及欧元区主权债券的安全地位。

通过: 戴特:6月8日,二千零一十八 主题:欧洲宏观经济与治理

虽然健全的公共财政是主权债券被视为安全的先决条件,鉴于央行作为货币价值的保护者和流动性危机的潜在后盾(如前所述),央行在界定资产安全方面发挥着至关重要的作用。博客帖子)然而,在实践中,中央银行也很重要,因为它在其再融资业务中接受哪些资产作为抵押品,以及如何评估这些资产。

在这些货币操作中应用的折减与锻造金融市场对债务证券安全的看法是完全相关的,由于减记的水平决定了金融机构是否能够轻易地将这些资产与最终的安全资产(中央银行储备)进行等价交换。

目前,欧洲央行在其再融资业务中应用的资格和折减取决于四个要素:1)资产类型,2)发行人类型;3)剩余期限和4)资产发行人评级。

这意味着,目前评估再融资业务折减的方法在很大程度上依赖于私人信用评级机构的评级。事实上,决定其对某一主权债券的评级,欧洲央行从四家公认的信用评级机构(穆迪,Fitch标普和DBR)并将其映射到三个“信贷质量步骤”的欧洲系统统一评级表(图1)。

自货币联盟成立以来,主权债券的减记是如何演变的?尤其是在危机期间?据我们所知,由此产生的欧洲央行评级(因此适用的折减)并非直接可用,但使用四家信用评级机构对每个欧元区主权国家的长期评级,很容易复制它们。

考虑到自2008年以来欧洲央行抵押品框架发生的各种变化(详情见沃尔夫二千零一十四)这使我们能够确定适用于欧元区国家债务证券的资格和折减。

图1。主权评级和欧洲央行信贷质量步骤

资料来源:布鲁格188bet比分尔,基于彭博社和欧洲央行。

注:纵轴评级是四个外部信用评级之间的第一个最佳规则,从1到20转换为数字等级。评级从1到4对应于欧洲央行信贷质量步骤(CQS)1,从5分到7分到CQS 2分,从8分到10分到CSQ 3分(2008年10月之前不存在)。

作为一个例子,图2显示了适用于所有欧元区国家一年期固定息票政府债券的折减演变(其他到期债券的折减变化将非常相似,即使水平不同)。

图2。欧洲央行一年期固定息票政府债券的折减额(百分比)

面板A欧元区15,意大利和葡萄牙

B组希腊

C组塞浦路斯

资料来源:布鲁格188bet比分尔,基于彭博社和欧洲央行。

注:188体育比分直播导致折减估值变化的信号是用红点表示的(可以通过将鼠标悬停在红点上进行描述)。EA-15包括除葡萄牙以外的所有欧元区国家,意大利,希腊和塞浦路斯,自加入之日起生效。2010,欧洲央行宣布尽管希腊债务降级至BBB以下,但在2012年2月之前,该国仍有资格继续持有希腊债务,但没有披露所申请的减记。2012年3月至7月,它沟通接受希腊政府根据回购计划发行的债务工具,但再次没有透露所申请的发型。这就是为什么理发被贴上未知数在图表中。

在我们看来,图2突出显示了当前框架的两个主要问题:

  • 第一,依靠外部信用评级机构的顺周期评级(如图1所示),可能导致减记的突然波动。危机前,这种做法导致对到期日相同的欧元区主权债券实行相同的减记,向市场发出所有债券质量相同的信号。在危机期间,尽管欧洲央行对其抵押品框架进行了调整,但一些主权国家的快速降级导致了应用性减记的重大变化。
  • 第二,不同欧洲央行信贷质量步骤之间的折减差异不够渐进,无法充分反映风险水平的不同增长。例如,目前对剩余期限为一年的A-级主权债券的折减等于1%,对于评级为BBB+的类似债券,其利率为7%,低于一个等级(标准普尔和惠誉评级)。这就是2017年2月意大利债券的情况。

对于欧洲央行来说,正确评估减记以保护其资产负债表,并避免对政府以及持有这些资产的金融机构的不良激励非常重要。然而,目前衡量理发价值的方法是不充分的,因为它会导致可能影响的理发的巨大变化,除此之外,金融机构对这些资产安全的看法。

我们提出了一些解决这些问题的建议:

  • 第一,如果在中央银行的抵押品框架中使用信用评级机构的评级不完全令人满意(以及建议由金融稳定委员会于2010年提出,还能做什么?第一种可能是欧洲央行使用自己的标准来评估折减,正如英格兰银行(BOE)和世界各地的许多其他央行所做的那样。然而,鉴于欧元区的多国性质以及欧洲央行在各国之间可能造成的重大损失的潜在分配后果——通过减少未来的铸币利润,或者可能通过更高的通货膨胀——欧洲央行的处境比像英国央行这样的央行复杂得多,只需要处理一个财政部。在这种情况下,为了避免欧洲央行出现政治化的风险(如2015年2月,欧洲央行决定撤销豁免,尽管希腊债券评级较低,但仍有资格作为抵押品)。欧洲央行最好还是依赖外部风险评估。在那种情况下,与私人评级相比,一种可能的替代方法是使用将要进行的债务可持续性分析,例如,欧洲稳定机制(ESM)。这种情况也不完美,因为这可能会导致ESM国家之间的政治辩论升温。但是,在我们看来,这仍然比将这些决定委托给私人评级机构要好,因为私人评级机构不能对其潜在的错误和评级的周期性负责。因为缺乏更好的制度(例如欧元区财政部或任何其他形式尽管在治理方面存在缺陷,ESM理事会(由欧洲集团财长组成)目前是唯一能够在欧元区层面做出此类决定的政治机构。或者,减记也可以基于各国过去在尊重欧洲财政规则方面的表现。首先需要的是改进以避免错误的建议。
  • 第二,欧洲央行的评级规模和相应的减记估值应该更为渐进。目前,欧洲央行的规模只有三个步骤(前两个步骤的估值相同)。虽然有10个不同等级的评级机构有资格作为抵押品。更为精细的规模将使理发变化更加顺畅,并为政府和金融参与者提供更好的激励。

尽管存在根本性差异,欧洲央行和英国央行框架之间的比较具有启发性。作为BoE解释,“根据不断变化的市场条件,设定理发以大致稳定。”为了1)提供中央银行充分保护其资产负债表”,同时2)提供”对交易对手更有把握”.的确,依靠自身标准,而非外部评级,英国央行得以维持适用于合格主权债券(包括意大利和葡萄牙债券)的减记,近年来保持稳定。而欧洲央行在评级下调时机械地调整了其减记。

欧元区的体制设置是,本质上,比英国央行和英国政府之间的关系更具挑战性。然而,这并不意味着欧洲央行的框架无法更好地平衡这两个基本目标,以便在不危及欧元区主权债券安全地位的情况下继续保护其资产负债表。

作者要感谢FrancescoChiacchio在数据可视化方面的帮助。


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